Enrique Ballesta, mentor de Finanzas Corporativas de ISIE, gestor de Carteras en Allianz y analista cuantitativo en Project Finance comenta en este artículo cómo se han comportado las economías durante el 2018 y los riesgos y retos a los que se enfrentan en 2019.

Si empezamos diciendo que la economía global acabará creciendo en 2018, previsiblemente a la misma tasa que el crecimiento registrado en 2017, podría parecer que las historias económicas de hace dos años han mostrado continuidad en 2018. Pero nada más allá de lo que pudiese parecer, ya que las historias de 2017 y 2018 vistas desde cerca, resultan antagónicas.

Observando la cifra de crecimiento global del 3,7%, se podría decir que el crecimiento de la economía mundial ha seguido siendo sólido. Pero si se analiza el origen del crecimiento, se llega a la realidad. Y es que el crecimiento de 2018 ha sido menos equilibrado debido a las tendencias cada vez más divergentes entre la economía americana y la del resto del mundo. Mientras que Estados Unidos presenta un crecimiento muy sólido, en parte debido a las medidas fiscales tomadas al inicio de año, las expectativas de la Eurozona y Reino Unido se han revisado a la baja trimestre tras trimestre. La economía japonesa continúa mostrando datos estacionarios y los países emergentes han sufrido la volatilidad de las expectativas de condiciones más restrictivas como consecuencia de la subida de tipos de interés de la Reserva Federal y del US dólar, que en 2018 se mostró como la divisa más fuerte.

Por si esto fuese poco, la segunda parte del año ha venido marcada por la incertidumbre generada por las tensiones comerciales y la retórica proteccionista de Estados Unidos dirigida principalmente a China, lo cual ha marcado una clara tendencia negativa en el crecimiento global en el último trimestre del año.

La inflación se ha mantenido en niveles muy controlados incluso en los países emergentes ante los buenos datos de desempleo mostrando, en general, una leve tendencia al alza en línea con los datos de las inflaciones subyacentes, donde la volatilidad del precio de la energía, especialmente del petróleo, no han incidido al alza.

En los mercados financieros, 2018 ha venido marcado por un mal comportamiento general de todos los activos financieros, especialmente a partir de octubre de ese año donde las caídas bursátiles tuvieron un mayor calado. Pero este mal comportamiento no ha venido sólo provocado por las caídas bursátiles, ya que prácticamente la totalidad de los activos financieros han generado pérdidas este año. Entre los riesgos con mayor impacto en 2018, cabe destacar:

• Mayores riesgos geopolíticos (políticas arancelarias, Brexit, Italia…)
• El efecto de una menor liquidez en el precio de los activos a causa de políticas monetarias más restrictivas en los mercados financieros de los países desarrollados. Los bancos centrales han inundado de liquidez durante años los mercados, contribuyendo activamente a asumir riesgos y encareciendo el precio de los activos. Ahora que ha llegado el inicio del drenaje de dicha liquidez, los efectos de caída de precios de los activos están aún por ver, por lo que es previsible que los niveles de volatilidad en los activos permanezcan en niveles altos.
• Agotamiento del ciclo y ralentización económico de la actividad a nivel global. Destaca el parón de la economía china, cuyo crecimiento ha bajado hasta niveles de 1990 y en la que el estado se ha visto obligado a lanza planes de liquidez para estimular la demanda interna.
• La mayoría de economistas e inversores coinciden en que habrá desaceleración económica mundial, que será más evidente en China y Europa y, en menor medida, en Estados Unidos.

La economía americana se encuentra en un momento muy maduro de su ciclo económico. Aunque es difícil determinar su momento final, sí es claro que tras más de nueve años de expansión y con una política monetaria más restrictiva tras las subidas de tipos de interés y la reducción del balance de la Reserva Federal, su crecimiento se verá impactado máxime a medida que los efectos de la expansión fiscal vayan disminuyendo.

De entre los distintos riesgos observados en 2018 y los retos previstos para 2019, los analistas consideran con un mayor impacto potencial para la economía global:

• Bancos Centrales: Por primera vez en los últimos 10 años, la cantidad de dinero en circulación se va a reducir. Estados Unidos continuará con las subidas de tasas de interés y el BCE probablemente, comenzará a subir tipos a partir del verano de 2019. Preocupando especialmente Europa, donde los datos económicos no son especialmente sólidos y la salida del QE es un territorio inexplorado.
• Geopolítica: Brexit, populismo europeo y guerra comercial entre Estados Unidos y China se espera que continúen siendo un foco de volatilidad en los mercados financieros como ya lo están siendo.
• Mercados financieros: en un entorno de políticas monetarias más restrictivas y tipos al alza, se espera que 2019 continúe siendo un año difícil para la renta fija.

ESTADOS UNIDOS

A lo largo de 2018, la economía norteamericana ha girado en torno a las decisiones del presidente Trump. El principio del año venía marcado por la aprobación del plan de estímulos fiscales para empresas y particulares, cuyo efecto sobre la economía ha sido claramente positivo, plasmándose en tasas de crecimiento por encima del 3% tanto en el segundo como el tercer trimestre. Las consecuencias del plan de estímulos fiscales han impulsado la demanda interna y el consumo de los hogares, logrando calar en la sociedad y con influencia directa en la economía de a pie, con una mejora en las rentas salariales disponibles (3%) y un alza en la creación de empleo, situando a los Estados Unidos cerca del pleno empleo (tasa de paro del 3,7%).

A pesar de que la inflación y su índice subyacente han crecido a niveles inferiores a lo esperable (1,91% y 2,2% respectivamente), la fortaleza de la actividad y el desempleo en mínimos han creado el entorno necesario para que la Reserva Federal subiese en cuatro ocasiones los tipos de interés de referencia +0,25%, dejándolos a final de año en el 2,5%.

En relación a las divisas, la fortaleza mostrada por el dólar respecto al resto de las mundiales a lo largo del año, especialmente desde Q2, pasando de cotizar desde 1,23 a 1,14 respecto al Euro, sumada a las subidas de la Fed y el aumento de diferenciales de crédito han supuesto de facto el final del QE de la Reserva Federal norteamericana, y un relativo endurecimiento de las condiciones financieras que ha afectado especialmente a los países emergentes vinculados al dólar.

Con respecto a los mercados financieros, la preocupación del mercado se centra precisamente en si las decisiones en política monetaria de la Reserva Federal (cuatros subidas en 2018 y dos adicionales esperadas por los analistas para 2019) podrían ralentizar la economía. No hay que olvidar que la economía norteamericana se encuentra en una fase muy avanzada del ciclo, por lo que cabe esperar que los efectos de los estímulos fiscales de 2018 se vayan disipando a lo largo de 2019, por lo que cabe esperar continuidad en la demanda interna como motor de la economía americana, estimándose un crecimiento levemente inferior al de 2018, entorno al 2,5%, aunque todavía por encima de la tendencia de crecimiento a largo plazo.

EUROPA

En el caso de Europa, a diferencia de 2017, año caracterizado por la ausencia de sobresaltos, 2018 se ha visto marcado por una serie de factores tanto coyunturales como estructurales, propios y globales, que han lastrado su crecimiento durante 2018, manteniéndolo próximo al 2% desde el 2,4% del 2017. La fortaleza de los fundamentales de la zona euro, el buen comportamiento de la inversión y la solidez de la demanda interna, basada en la fortaleza del mercado laboral (disminución del desempleo y ligera mejora en las rentas salariales), han permitido mantener la tendencia positiva de la economía durante Q1 y Q2 (2,4% y 2,2% respectivamente), aunque la desaceleración en el crecimiento observada desde Q3 (1,6%), debido en gran medida a la caída de mercado exterior, lastrada por el parón en la producción de automóviles motivado por el cambio de regulación en la medición de emisiones contaminantes, hace esperar unos datos para Q4 cercanos al 1,9%, en línea con la tendencia a la baja pero soportada por una previsible mejor contribución del cuarto trimestre.

La mayoría de los países de la zona euro mantienen un superávit estable, siendo precisamente los precios de la energía el único factor que podría poner en riesgo dicho superávit. A diferencia del último ciclo económico, el endeudamiento no proviene de corporaciones no financieras, que de hecho se han desapalancado, sino de corporaciones financieras presionadas por los requerimientos de la normativa de Basilea, y los hogares, en los que se observa una tendencia al endeudamiento especialmente marcada en varios países. Las cifras de productividad mejoran levemente impulsadas por una mayor inversión, mientras que los márgenes se mantienen estables o disminuyen ligeramente.

La inflación se mantiene ligeramente por encima del 2,0%, basada exclusivamente en la energía, con un subyacente que se mantiene en alrededor del 1.0%. Se espera que la mejora de datos de desempleo y solidez del mercado interno genere presión inflacionista vía encarecimiento de productos básicos y salarios.

Por países:

• Alemania el país donde más impactó la nueva regulación al sector auto, como consecuencia directa de ello, su PIB se contrajo un 0,2% en el tercer trimestre, comportamiento que se espera continúe en el corto plazo.
• España sigue siendo el país con mejor crecimiento de la zona euro.
• Italia sigue destacando negativamente por la incertidumbre política, que ha terminado incidiendo en la confianza empresarial. Adicionalmente a la incertidumbre política, la falta de reformas de calado continúa limitando su crecimiento a largo plazo, como se ha venido observando desde el año 2000.
• Reino Unido arrastra durante todo 2018 las incertidumbres del Brexit, que han retrasado las inversiones corporativas, tanto financieras como no financieras. La mayor inflación debido a la depreciación de la libra ha lastrado al consumo privado. Es previsible que termine el año en tasas de crecimiento en torno al 1,3%, a la espera de las votaciones en el parlamente sobre el tratado de Brexit y posibles elecciones anticipadas.

En 2019 se espera un crecimiento del PIB ligeramente inferior al 2% en línea con la desaceleración global, basado en unos buenos fundamentales del sector privado. Tras un año 2018 de ralentización del crecimiento, se espera para 2019 a una desaceleración más marcada, basada en un menor crecimiento económico proveniente del pinchazo del mercado exterior originado por la guerra comercial, que aunque se notará sobretodo en China, afectará inevitablemente a Europa. El contrapeso se espera que provenga de los hogares, basado en mayores ingresos salariales en línea con la mejora del desempleo observado en toda Europa, con una inflación general en torno al 1.6% en 2019.

En relación a la política monetaria, tras muchos años marcados por una política expansiva, se espera que a final de 2019, tras casi una década, se produzca una subida de tipos de interés. Igualmente se espera un año de fuerte volatilidad producida por el ruido geopolítico (Brexit, guerra comercial, presupuesto italiano, populismo, etc.).

España

En 2018 la economía española ha seguido presentando una tasa de crecimiento positiva y estable durante todo el año, alcanzando un crecimiento anual del 2,5% (0,6% trimestral).

Tras unos años con un mayor equilibrio entre demanda interna y externa, la economía española regresa a sus origines y encuentra su mayor fortaleza en la demanda interna gracias, en buena parte, a la generación de empleo, su efecto positivo en el consumo de los hogares y al retroceso en el precio del petróleo en la última parte del año, habiendo tocado mínimos anuales el Brent en diciembre (50,5 USD), lo que ha supuesto una caída anual del 22%. Por el contrario, el sector exterior ha lastrado la economía, con una caída en las exportaciones especialmente aguda en el tercer trimestre.

La inflación se ha mantenido controlada por debajo del 2% y el desempleo continúa su tendencia a la baja hasta niveles ligeramente por encima del 15%.

En relación a los mercados financieros, la bolsa española ha mostrado un comportamiento muy negativo, perdiendo casi 2000 puntos a lo largo del año, lo que representa un 19% aproximadamente. Sin embargo, la deuda soberana se ha mostrado solida frente a posibles contagios periféricos, especialmente los provenientes de la crisis política italiana, habiendo cerrado el año la curva de tipos en plano respecto a la curva inicial del año.

Los efectos de los escándalos en relación a las emisiones de vehículos diésel han acelerado cambios de regulación en distintos países europeos, lo que ha tenido repercusión directa en el sector de automoción, que pesa alrededor de un 8,6% del PIB español, y afectando consecuentemente a la economía española.

En 2019 se estima un menor crecimiento, entorno al 2,2%, lo que hace despertar dudas sobre la capacidad de seguir sosteniéndose únicamente basados en la demanda interna. Un empeoramiento de la economía podría dificultar la capacidad de la economía española de mantener el ritmo de crecimiento del empleo y la ligera mejoría en las rentas salariales en un entorno de política monetaria menos expansiva.