Cerramos un tercer trimestre con débiles datos económicos, marcado por las dudas sobre las nuevas medidas de confinamiento y por la reacción de soporte de los Bancos Centrales a sus economías, tanto en la vertiente de programas de compras de activos como por el forward guidance en relación a la rebaja y mantenimiento de tipos de interés de referencia en el entorno del 0% a corto y medio plazo.

Estados Unidos

Los datos macroeconómicos conocidos en el mes de septiembre continúan mostrando el impacto de la pandemia debilidad, cerrando un segundo trimestre de 2020 ha sido muy malo para la economía americana. La última revisión del PIB anualizado muestra una caída del -9,0% respecto al año anterior, aunque se estima que en el tercer trimestre se producirá una mejora en los datos de  actividad relevantes. Este pronóstico no difiere en exceso de las estimaciones del FMI, que para 2020 apuntan hacia una caída del -8,0% de la economía norteamericana o de la OCDE, que estima una caída del -3,8% tras revisar al alza un +3,5% su anterior estimación de Junio (caída del -7,2% estimada en Junio). En todo caso, las diferentes estimaciones muestran que la economía estadounidense sufrirá este 2020 su mayor caída desde la Segunda Guerra Mundial.

El próximo 3 de noviembre tendrán lugar las elecciones presidenciales, entramos por tanto en la recta final de la campaña electoral americana, tras un primer debate entre Trump y Biden poco constructivo, seguido de una semana con el Presidente Trump hospitalizado tras dar positivo en COVID 19, la falta de acción marca el ánimo en los mercados financieros, a la espera de en un quinto paquete de ayudas que sigue discutiéndose en su importe, pero sigue sin aprobarse, una incertidumbre que por extensión termina por afectar a la economía norteamericana.

El ISM Manufacturero inició el trimestre en terreno positivo (52,6), con un comportamiento a lo largo del trimestre sin apenas movimiento, cerrando Julio en 54,2, Agosto en 56, y situándose en septiembre en el 55,4 tras un ligero retroceso. Igualmente, el ISM de Servicios (No manufacturero) muestra una tendencia similar,  abriendo el trimestre mostrando una tendencia expansiva (57,1) y cerrando en septiembre en 57,8. La confianza del consumidor del Conference Board ha cerrado el trimestre en 101,8, habiendo iniciado el trimestre en 98,3, habiendo tocado mínimos en el cierre de agosto, marcando un 86,3. Estas cifras a lo largo de estos tres meses continúan mostrándose conservadoras y reflejan las dudas sobre la economía norteamericana, que antes de iniciarse la crisis covid mostraba cifras en el entorno del 130. 

En materia de política monetaria, la Reserva Federal actualizó su política monetaria, reafirmándose en mantener la política de tipos de interés bajos y su programa de compras de bonos mientras la inflación se encuentre en niveles bajos. Esta política monetaria expansiva es más que previsible que se mantenga en el corto y medio plazo, tal y como se desprende de las declaraciones recientes donde se señaló que se mantendrá el contexto de  tipos de interés bajos actuales, situándolos en el rango +0% – +0,25%, con una tasa efectiva próxima al 0%. Se retrasa la expectativa de subidas hasta final de 2023 o principio de 2024 en función de los objetivos de inflación. Como era esperable, estas declaraciones tuvieron una rápida repercusión en el mercado, que las interpretó como una confirmación de que la recuperación económica no se espera que se produzca en el corto plazo, reaccionando con unas jornadas de caídas en los índices de renta variable y repunte de la volatilidad. Por último, pero no por ello menos importante, para el mercado americano, se produjo también el anuncio de la FED de una extensión hasta final de 2020 de la prohibición a la banca sistémica de pagos de dividendos y de recompra de acciones.

Este entorno de tipos bajos soporta las expectativas de un fuerte aumento de la deuda y déficit en Estados Unidos para los próximos años, con el gobierno de los Estados Unidos aprobando sucesivos  paquetes de ayudas fiscales para paliar los efectos económicos de COVID-19.

La inflación, tras el fuerte repunte de agosto (+0,6%), cierra el trimestre en +0,4%. Por su parte, los datos de empleo Non-Farm Payrolls cierran el trimestre en el 7,9% desde el 8,4% de agosto y siguen mostrando un leve pero continuo descenso desde el máximo en el entorno del 15% del segundo trimestre. 

Eurozona

Tras un segundo trimestre marcado casi en exclusiva por los confinamientos en casi todos los países de la eurozona en los que se registró una caída del -11,8% (-14,7 anualizado) del PIB trimestral. El tercer trimestre se iniciaba con una sucesión de datos adelantados de julio y agosto que apuntaban en el tercer trimestre a una importante recuperación de la actividad, aunque con unos datos de crecimiento desafortunadamente poco homogéneos entre países. En su última actualización de septiembre, el FMI estima una caída del -10,2% para el año 2020, mientras que la OCDE estima una caída del -7,9% (revisión del +1,2% respecto su estimación publicada en Junio), que oscila entre la contracción del -5,4% de Alemania (+1,2% respecto junio), el -9,5% de Francia (+1,9% respecto junio) o el -10,5% de Italia (+0,8% respecto junio), con una estimación incluso peor para España. Existe consenso por tanto en que el 2020 estará marcado por una fuerte contracción de la economía de la eurozona a causa del COVID-19. 

Respecto a las cifras de producción industrial, el PMI manufacturero de la eurozona muestra signos de estabilización en territorio expansivo, cerrando el trimestre en 53,7 tras un 51,7 en agosto y 51,8 en julio, mes en el que entra en territorio expansivo tras un cierre del segundo trimestre en territorio negativo (47,1 en Junio). En el ámbito de los servicios, la lectura del PMI de servicios es menos optimista, el segundo trimestre cerro en contracción (48,3), habiendo mejorado a principios de verano con datos expansivos en julio (54,7) y agosto (50,5), aunque debido a las medidas de confinamiento decretadas a lo largo de diversos países europeos durante septiembre, el trimestre ha cerrado con una caída hasta territorio negativo (48). Por países, sigue siendo Alemania la locomotora de la economía en la eurozona, consecuencia directa de su modélica gestión de los rebrotes por COVID-19. 

Los países de la eurozona han aprobado diversas medidas y paquetes de ayuda que suponen expandir su presupuesto nacional entre el 10% y el 20% del PIB. Pero no terminan aquí los estímulos aprobados, ya que el BCE aprobó un plan denominado “Pandemic Emergency Purchase Programme” (PEPP), que inicialmente consistía en un programa de compras de diversos activos financieros, tanto soberanos como corporativos, por importe de 750 mil millones de euros (dos tercios del PIB Español), dicho plan ha sido ampliado temporalmente hasta verano de 2021 y ha visto incrementado su importe en 600 mil millones más, alcanzando los 1.350 mil millones. Este plan complementa por el lado financiero al plan de estímulos económicos de la Unión Europea conocido como “Plan de Recuperación para Europa” o “Plan de  Reconstrucción”, promovido por Alemania y Francia y consistente en otros 750 mil millones de euros, de los que 390 mil millones serán transferencias directas a fondo perdido desde el presupuesto de la UE hasta los países, y hasta 360 mil millones serán ayudas en formato de préstamos a largo plazo. 

En relación al tipo de cambio, el tercer trimestre se ha visto marcado por la fortaleza del euro frente al dólar, habiéndose iniciado el trimestre con una tasa de cambio en el entorno del 1,12 y habiéndose cerrado en el 1,18, con máximos próximos al 1,2. Una fortaleza a la que el Banco Central Europeo  solo ha empezado a dar importancia en los minutes de la última reunión.

El BCE mantiene su tipo de interés objetivo en el -0,5%, con expectativas de que a lo largo de 2021 la tasa pueda alcanzar el –0,55% o -0,6%, al tiempo que mantiene su compromiso con las políticas expansivas vinculadas a la inflación, aunque los datos de inflación siguen sin acompañar, lastrados especialmente por los precios de la energía, habiéndose registrado una inflación general que continua decreciendo, habiendo cerrado el trimestre en el -0,3% (-0,2% en agosto), y la subyacente, que igualmente decrece, cerrando en el +0,4% frente al 0,6% de agosto. Por su parte, los datos de empleo se han mostrado estables durante el verano, con datos de paro del +8,1% en agosto y +8% en Julio, aunque es previsible que repunte en septiembre y en general durante el otoño-invierno a causa de la caída de la actividad económica.

Fuera de la Eurozona, el Banco de Inglaterra mantuvo sin cambios tanto los tipos de interés oficiales como el importe del programa de compra de activos, sin descartar la posibilidad de adoptar tipos de interés negativos. Además, supeditó posibles nuevas actuaciones a la marcha de la recuperación económica, algo que ligó estrechamente a la evolución de la pandemia y al resultado de las negociaciones para el Brexit.

España

A nivel nacional, la sucesión de malas noticias ha sido la tónica general. El segundo trimestre de 2020 cerró con un con un decrecimiento del -17,8% trimestral (-21,5% en tasa interanual) en relación al segundo trimestre, la mayor caída trimestral desde que se publican datos, situando a España en recesión técnica. Y las expectativas para el tercer y cuarto trimestre no son optimistas, con el FMI estimando una contracción de la economía nacional del -12,8%. Estos datos vienen acompañados de revisiones en las estimaciones de crecimiento a la baja por parte de diversos organismos como el Banco de España o Funcas, marcadas por el lastre que suponen el elevado peso del turismo y las PYMES en la economía española.

En los mercados de deuda soberana, la prima de riesgo España-Alemania comenzó el trimestre en los 90pb y ha cerrado el trimestre en 70pb, una tendencia positiva dado el mayor volumen de emisión de deuda española. Y pese a que la prima sigue estrechando y se mantiene inferior a los 100 puntos básicos, no es menos relevante el deterioro de sus cotizaciones relativas respecto al soberano italiano, su principal comparable. La prima España-Italia comenzó el trimestre sobre los 90pb y ha cerrado el trimestre en menos de 60pb, lo que refleja un intenso deterioro en la valoración que los inversores hacen de la solidez de la deuda española, con una notable mejora en la deuda italiana pese a su más que notable endeudamiento público.

En relación al rating soberano, tanto las revisiones de S&P como Moody’s no han supuesto cambios en sus calificaciones, A y Baa1 respectivamente, aunque S&P ha rebajado el outlook desde estable a negativo. Por su parte, Moody’s y Fitch mantienen su outlook estable. Estas agencias de calificación consideran que pese a haberse iniciado un proceso de deterioro en la economía española, sus efectos no son suficientes para justificar un cambio en sus calificaciones, sin que ello suponga restar presión a las revisiones del rating a realizar antes del cierre del año. S&P además deja constancia de que estará atento a “la debilidad económica y la posibilidad de que no se alcance un acuerdo para aprobar los presupuestos”.

Mercados Financieros

En los mercados de Renta Fija, tras el parón veraniego y una vuelta en septiembre marcada por los bancos centrales, el trimestre ha cerrado anclado en mínimos en materia de rentabilidad y en máximos de emisiones soberanas y corporativas, tanto en Europa como en Estados Unidos. 

La rentabilidad de las referencias libres de riesgo continua en mínimos, con el bono soberano alemán a 10 años cerrando el trimestre a una yield de -0,53% mientras que el bono soberano americano a 10 años cerró a 0,68%, casi 100pb menos que el cierre del tercer trimestre de 2019. Por su parte, los bonos de estados periféricos de la eurozona continúan con un buen comportamiento relativo, destacando el bono italiano frente a comparables como Portugal o España, con el bono a 10 años italiano cotizando a precios en máximos históricos. 

Respecto los mercados de renta variable, los actuales tipos de interés y las enormes inyecciones de liquidez de los bancos centrales representa un soporte a las valoraciones de las compañías, aunque  las dudas en la recuperación de la economía, la normalización de la actividad económica, la incertidumbre sobre la evolución sanitaria y los avances en el desarrollo de la vacuna serán aspectos muy a tener en cuenta en los próximos meses. 

Buena muestra de ello ha sido la evolución de los valores tecnológicos en el tercer trimestre de 2020, en el que hemos visto los índices globales teñidos de rojo debido a la caída de las tecnológicas. A la corrección de las empresas de tecnología se ha sumado el temor a la evolución del coronavirus en EE.UU. y Europa, que ha reavivado el temor a nuevos confinamientos y a un mayor impacto en la economía. Por último, aunque no por ello menos relevante, las dudas surgidas a raíz de los test y su impacto en la velocidad de desarrollo de las diferentes vacunas, el retraso en la aprobación de un quinto paquete de medidas en EE.UU. y la vuelta de las incertidumbres sobre el tema Brexit ha ayudado a amplificar la corrección en los mercados.

En el ámbito empresarial, este trimestre ha estado marcado además de las emisiones en mercado primario, por las operaciones de M&A a ambos lados del Atlántico, con operaciones como la compra de Immunomedics por parte de Gilead,  la compra de Arm por parte de NVIDIA, o la potencial compra de los derechos de operación de TikTok en EEUU por Oracle. En el caso español, destacar la fusión de Caixabank y Bankia y la más que posible fusión de Unicaja y Liberbank. Serán especialmente relevantes los datos de empleo de cara a la posible aprobación de presupuestos para España, con la amenaza de una menor recaudación por potenciales cierres y ajustes de plantilla  como Royal Dutch Shell, Indra, Alcoa, Coca Cola European Partners o Selecta.

Mercados emergentes 

En relación a las economías emergentes, el impacto del coronavirus ha arrastrado a muchas de ellas a la recesión. Y es que el impacto no solo ha venido de la mano de las salidas de capitales en algunos países emergentes o de las dificultades económicas derivadas de confinamientos severos, sino también de las devaluaciones frente al dólar y su repercusión en el pago de la deuda denominada en dólares.

En los mercados asiáticos, el impacto del coronavirus se muestra en general menos severo, con China a la cabeza de la recuperación mundial en materia de PIB, con predicción de la OCDE de un PIB del +1,8% tras revisar al alza un 4,4% sus estimaciones de Junio. En relación a otros indicadores macro, el trimestre cierra con los indicadores PMI manufacturero (51,5) y servicios (55,9) en territorio claramente expansivo y con tendencia positiva. 

Por lo que respecta a las materias primas, el precio del crudo sigue moviéndose en el rango 40$-45$, con una OPEP tomando medidas de control de la oferta, tras revisar a la baja su previsión sobre el consumo mundial de crudo en 2020 y 2021 rebajando la demanda en 400.000 barriles diarios para cada año.

Por su parte, el precio del gas natural ha revertido la tendencia de los dos últimos trimestres y ha abandonado el rango 2$-2,5$ en el que se habido movido a lo largo del 2020, cerrando septiembre casi en 2,6$.

El oro, que venía mostrando de forma mantenida un alza en precio y una demanda creciente a lo largo de 2020, inició el trimestre en el entorno de los 1.700$, tocando máximos a finales de julio y principio de agosto tras superar los 2.000$ y casi tocar los 2.100$, cerrando el trimestre en el entorno de 1.900$.